C'est quoi le contango et le backwardation dans les matières premières ?
Auteur: Yan Chan, gérant de capital chez Axone Capital
· 4 min de lecture
Le contango et le backwardation expliquent pourquoi un ETF sur le pétrole peut perdre de l'argent même quand le prix du pétrole monte — un mécanisme invisible qui détruit des milliers de portefeuilles chaque année.
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Ici Axone Capital — comprends le système, pas juste le graphique. Tu as peut-être investi dans un ETF pétrole un jour où le prix du baril montait — et vu ton ETF baisser malgré tout. Ce n'est pas un bug. C'est le contango.
La leçon : les marchés à terme ne se comportent pas comme les actifs au comptant
Quand vous achetez un ETF sur le pétrole, l'or ou le blé, vous n'achetez pas le baril, le lingot ou le sac de grain physiquement. Vous achetez des contrats à terme (futures) — des contrats qui engagent à livrer l'actif à une date future à un prix fixé aujourd'hui.
Ces contrats ont une date d'expiration. Quand un contrat arrive à maturité, le gestionnaire de l'ETF doit le "rouler" — vendre le contrat qui expire et en racheter un nouveau à échéance plus lointaine. C'est là que la magie — ou plutôt le problème — se produit.
En situation de contango, les contrats à terme plus lointains sont *plus chers* que les contrats proches. Concrètement : le contrat pétrole qui expire dans un mois coûte 80 dollars, mais le contrat qui expire dans deux mois coûte 82 dollars. Quand l'ETF roule sa position, il vend à 80 et rachète à 82 — il perd 2 dollars à chaque roulement. Si ce mécanisme se répète mois après mois, l'ETF perd de la valeur même quand le prix du pétrole reste stable.
À l'inverse, le backwardation est la situation inverse : les contrats proches sont plus chers que les contrats lointains. Quand l'ETF roule en backwardation, il vend à 82 et rachète à 80 — il gagne 2 dollars. Le backwardation est favorable aux ETF sur matières premières.
L'anecdote : le paradoxe de l'ETF pétrole de 2020
En 2020, pendant la crise du Covid-19, le prix du baril de pétrole est devenu négatif pour la première fois de l'histoire — le 20 avril 2020, le contrat WTI (pétrole américain) pour livraison en mai a clôturé à -37,63 dollars. Des producteurs de pétrole *payaient* pour que quelqu'un prenne leur pétrole en stock, faute de capacité de stockage disponible.
Des milliers d'investisseurs particuliers, voyant ce que les médias décrivaient comme "le pétrole à -40 dollars", ont acheté massivement l'ETF américain USO (*United States Oil Fund*), pensant faire l'affaire du siècle quand le pétrole remonterait.
Problème : quand le pétrole est remonté à 40, puis 50, puis 60 dollars par baril, l'USO avait perdu une grande partie de sa valeur. La raison ? Le contango était extrême pendant cette période. Le fonds roulait ses positions dans un contexte où les contrats proches s'effondraient mais les contrats lointains restaient chers — créant un effet de roulement catastrophique, mois après mois.
Les investisseurs qui avaient "bien anticipé" la hausse du pétrole ont souvent perdu de l'argent quand même. Comprendre le contango, c'est comprendre pourquoi une bonne analyse macro ne suffit pas si vous ne maîtrisez pas le véhicule d'investissement.
Pourquoi ça change votre façon d'investir en matières premières
Le contango et le backwardation ont des implications pratiques concrètes.
L'or et certaines matières premières agricoles sont souvent en backwardation ou en faible contango, car leur stockage est coûteux et leur demande immédiate est forte. Les ETF sur ces actifs subissent moins d'érosion par roulement.
Le pétrole et le gaz naturel oscillent entre les deux régimes selon l'état des stocks mondiaux. En période de surproduction (stocks élevés), le contango s'installe. En période de tension sur l'offre, le backwardation peut apparaître.
Les ETF sur indices larges de matières premières (comme le Bloomberg Commodity Index) diversifient ce risque en combinant plusieurs actifs avec des profils différents.
La leçon pour votre portefeuille : si vous souhaitez vous exposer aux matières premières, regardez la structure en terme du marché — le contango ou le backwardation actuel — avant d'acheter. Pour un investisseur particulier qui souhaite une exposition simple et efficace, les entreprises du secteur (actions minières, pétrolières) peuvent parfois être plus efficaces que les ETF purs sur les matières premières, précisément parce qu'elles échappent au problème des roulements.
Chez Axone, nous intégrons ce type d'analyse dans notre lecture macro : comprendre non seulement *ce qui monte* ou *ce qui baisse*, mais *comment* vos instruments financiers se comportent à l'intérieur des cycles. C'est ce que signifie comprendre le système, pas juste le graphique.